隨著政策回暖、疫后復蘇，生物醫藥行業估值和業績將逐漸修復。

薛宇/文

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日前，多家生物醫藥上市公司發布回購計劃，上海萊士（002252）擬回購不低于5億元且不超過10億元，健帆生物（300529）擬回購不低于2.5億元且不超過5億元，英科醫療（300677）擬回購不低于1億元且不超過2億元……醫藥行業再度掀起新一輪回購潮。事實上，自年起，生物醫藥行業回購事件不斷，根據，截至年7月21日，已公告回購計劃金額上限達到308.74億元。A股市值排名前二十的上市公司中，有7家公告了金額較高的回購計劃，回購原因除用于股權激勵以外，還有用以注銷并減少注冊資本，例如上海萊士用于實施股權激勵/員工持股計劃的股份占本次回購股份總數的30%,用于依法注銷減少注冊資本的股份占本次回購股份總數的70%。

受新冠疫情及集采等因素影響，醫藥行業指數明顯回調，年醫藥行業指數漲幅36.8%，年漲幅51.1%，然而年以及年醫藥指數漲跌幅均為負值，跌幅分別為5.7%和20.3%。年至今，醫藥板塊平均PE為25.75，PEG為1.10，為近十年的最低水平，行業估值仍處于較低水平。

醫藥基金持倉也處于歷史相對低位。年二季度，A股醫藥市值占比7.67%，環比下降0.40個百分點；全基金的醫藥倉位11.07%，環比上升0.13個百分點；醫藥基金的醫藥倉位93.2%，環比上升1.74個百分點；非醫藥主動基金醫藥倉位6.52%，環比上升0.07個百分點。國盛證券分析表示，公募基金對于醫藥的主動配置意愿可能有所提升。

市場的大幅回調下，生物醫藥行業目前估值處于底部，此外經歷了多輪帶量采購，相關上市公司業績也大幅下降，部分公司逐漸走出業績低谷，此外醫保政策逐漸回暖，加上疫情后復蘇帶動診療恢復，生物醫藥行業迎來配置時機已經到來。

風險逐漸出清

從支付端來看，目前集采風險已降至較低水平。根據《“十四五”全民醫療保障規劃》，到年各省（自治區、直轄市）國家和省級藥品集中帶量采購品種達500個以上。年以來共計八批帶量采購已納入333個品種，帶量采購的整體進程已接近70%。

目前，未納入集采的存量品種數量相對有限。年，仿制藥一致性評價申請受理數量分別為778個、698個、667個、575個，年達到高峰，隨后呈下滑趨勢。東吳證券指出，剩余品種的一致性評價難度較大、銷售體量較小。從第八批國采來看，通過一致性評價企業數量達5家者才會被納入，入圍門檻提高。第八批集采39個品種中標，恒瑞醫藥（600276）、恩華藥業（002262）、人福醫藥（600079）、科倫藥業（002422）、海思科（002653）、信立泰（002294）等企業3億元以上量級品種基本不涉及，集采邊際影響減少。

根據安信證券分析，從被納入集采品種的公司營收占比情況來看，部分上市公司被納入集采品種的營收占比已處于較高水平，意味著政府集采降價對上市公司存量仿制藥品種的沖擊有望邊際遞減。此外，近年仿創結合類藥企持續強化研發，越來越多上市公司的創新品種取得積極進展。例如，科倫藥業的ADC研發項目均取得關鍵性進展；海思科的環泊酚注射劑、健康元（600380）的妥布霉素吸入溶液、立方制藥（003020）的鹽酸羥考酮緩釋片已獲批上市。重磅新品的陸續上市，有望為仿創結合藥企開啟第二增長曲線。因此安信證券認為，集采降價的沖擊邊際減弱，創新品種有望助力仿創結合類藥企迎來向上拐點。

支付端政策已經開始轉暖。年7月4日，國家醫保局發布《談判藥品續約規則（年版征求意見稿）》，調整了簡易續約或非獨家品種的降價幅度，多次續約品種、新增適應癥的品種、重新談判的品種等等降幅均有望縮小，且醫保支付金額相應調增。而從最新醫保談判結果及第八批集采結果來看，控費幅度有所趨緩；年7月，北京市醫保局發布了《關于印發CHS-DRG付費新藥新技術除外支付管理辦法的通知》，研究決定對創新藥、創新醫療（002173）器械、創新醫療服務項目試行不按DRG方式支付，單獨據實支付。

中國龍頭創新藥企業產品臨床結果超過預期，表明研發實力有所增強。百濟神州的澤布替尼療效和安全性均優于伊布替尼，康方生物的AK112(依沃西單抗)在臨床上顯露出過硬的數據，具備同類最優潛力。

年起，中國藥企出海呈現快速增長趨勢。2010-2019年，中國藥企出海數量總和僅16個，年迅速增長至12個，年達到25個；2010-2019年，中國藥企創新藥出海項目累計首付款為8.955億美元，里程碑付款僅58.255年首付款達5.54億美元，里程碑付款更超過了過去10年總和，年首付款13.89億美元，增幅達150.8%。年里程碑金額214億美元，增幅達到79.2%，其中12月科倫藥業與默沙東關于7款在研ADC藥物的交易總金額近百億美元。天風證券（601162）表示，隨著中國藥企研發能力提高，國際化競爭力增強，出海已成為大趨勢。

從投融資來看，隨著美聯儲加息進入尾聲，醫藥投資將逐漸得到恢復。年在美國加息的影響下，全球醫療健康產業融資下降，全年融資總額729億美元，同比減少42.6%；國內年醫療健康融資總額同比下降54.1%，為近五年最低，創新藥企募資難度大幅上升。招商銀行認為，目前來看美聯儲加息周期大概率已經步入尾聲，由于創新藥的一二級市場本就相互影響，美聯儲的變動有望影響全球醫藥投資熱情回歸，從而帶動醫藥板塊估值修復。

疫后復蘇

隨著疫情大流行的終結，院內診療開始迎來復蘇。數據顯示，年全國醫療衛生機構診療人次同比下滑11.2%，入院人數同比下滑13.5%，住院病人手術數量同比下滑3.9%；而2014-2019年，以上三項指標年復合增長率分別為2.8%、5.4%和9.6%。根據國信證券以年為基數按相同自然增長速率推算，年預期診療量、入院及手術量分別為94.7億人次、3.11億人次和0.91億臺，而實際年1-11月全國醫療衛生機構總診療量僅58.57億人次，同比下滑，由此可推知年診療、住院、手術量產生較大缺口。

疫情緩解后，預期醫院門診量將回升，就診量、手術量會有較大程度的復蘇，促進處方藥消費。

國盛證券指出，隨著民眾與新冠感染實現共存、社會活動恢復，前階段累積診療需求釋放，有望帶動剛需藥品、醫療器械、手術耗材等需求恢復。西安交通大學第一附屬醫院統計顯示，年2月13日-2月19日，麻醉手術總量日均達約500臺，2月16日峰值549臺為單日歷史新高，周末總計平診手術239臺遠超5年內同期紀錄；溫州醫科大學附屬眼視光醫院眼科手術量也達歷史同期新高。另外，PDB藥物綜合數據庫顯示，年一季度樣本醫院藥品銷售總額環比增速達到11.23%；其中全麻藥銷售額年一季度同比增速達到17.06%，而年、年因醫療機構診療受阻，分別同比下滑9.38%、4.43%，反彈明顯。手術量增加以及麻醉品放量均表明復蘇已開始顯現。

根據，A股醫院板塊共15家上市公司，年其營業收入總和同比增速為零、2.97%、21.67%、-1.21%，凈利潤總和同比增速為28.90%、364.20%、5.05%、-21.49%，年業績有所承壓。年四季度，醫院板塊營業收入同比增速為-10.11%，凈利潤同比增速為-82.45%；年一季度，營業收入同比增速為27.64%，凈利潤同比增速為762.04%，年年初以來業績明顯回暖。

其中，眼科板塊恢復尤其明顯。年四季度眼科醫院收入、凈利潤增速為-14.45%、-108.7%，而年一季度收入、凈利潤增速為21.29%、52.34%，業績快速恢復。

以眼科龍頭愛爾眼科（300015）為例。由于疫情防控影響，多地醫院多次限流或停診，年其營業收入同比僅增長7.39%，凈利潤同比僅增長8.65%，相比以往20%-30%的增速顯著下滑。年一季度愛爾眼科實現營業收入50.2120.44%，凈利潤7.8127.92%，盈利水平有所回升。

醫美消費也快速恢復。東吳證券指出，產業調研顯示大型連鎖醫美機構、中高端醫美診所恢復快速增長，尤其是高端醫美，“童顏針”、“少女針”類再生醫學注射材料、高端玻尿酸呈現快速增長態勢。例如，年一季度，愛美客（300896）實現營業收入6.3046.30%；實現歸母凈利潤4.1447.83%，一季度業績超出市場預期。

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